Bruselas amenaza la entrada de la SEPI (y el Gobierno) en Talgo

30 de septiembre de 2025.- Talgo presenta sus resultados semestrales con importantes pérdidas de 65,7 millones de euros, muy por debajo de los beneficios de 14,6 registrados un año antes. El fabricante ferroviario reflejó un desplome en todas sus líneas: un 22% menos de ingresos, desequilibrio operativo de 16,5 millones y aumento de la deuda hasta los 467 millones. Una radiografía preocupante y muy negativa para una empresa inmersa en plena negociación con la banca acreedora para reestructurar su pasivo y dar entrada a nuevos socios, entre los que se encuentran el fondo público vasco y el Gobierno español, a través de la Sociedad Estatal de Participaciones Industriales. Un proceso que lleva casi dos años enquistado, salpicado de un fuerte componente político, con múltiples giros de guion y que sigue sin cerrarse definitivamente.

Pero lo más alarmante no son los números, sino sus explicaciones: en la documentación remitida al mercado, Talgo dice que todo se debe a la provisión de 37,5 millones por cambios en el contrato con Deutsche Bahn (DB) y un coste extra de siete millones por la extinción del acuerdo con la autoridad del transporte metropolitano de Los Ángeles (Lacmta) finalizando una disputa judicial que comenzó en 2022. Dos hechos con un denominador común: la incapacidad del fabricante para hacer frente a la cartera de pedidos que ya llega a los 4.967 millones, 7.000 cuando se formalicen y autoricen todos los contratos en curso. En el caso alemán, están pidiendo retrasar la entrega de los convoyes, y en el de EEUU, la autoridad local canceló los trabajos por falta de garantías en la ejecución. Problemas endémicos que no parece que estén controlados por la falta histórica de capacidad industrial de la compañía.

1 de octubre de 2025.- La acción de Talgo llega a caer un 5% tras la presentación de sus resultados económicos. La sensación en el mercado es que la situación es compleja y que las soluciones siguen sin llegar. Un desequilibrio que viene de largo y que se ha intensificado en medio de la lucha accionarial y política en las que la empresa se ha visto envuelta en los últimos dos años. En 2024 ya perdió 107,9 millones de euros y aumentó su deuda desde los 241 hasta los 404 millones. Y la explicación es la misma: las provisiones de 116,6 millones de la multa de Renfe por el incumplimiento del contrato de entrega de una partida de trenes Avril. Otro retraso del fabricante. Multa que –por cierto– el ministro de Transportes, Óscar Puente, intentó anular sin éxito.

Cuentas de Talgo

En este contexto, la bolsa ha penalizado duramente a Talgo con una caída del 40% desde la presentación de la oferta de la húngara, Magyar Vagon, en marzo del año pasado. En estos 19 meses, el Gobierno ha vetado la entrada de los húngaros, ha torpedeado el desembarco de la polaca, Pesa; ha apadrinado la oferta de la vasca, Sidenor; ha tolerado la implicación del Ejecutivo vasco y ha forzado la entrada de la SEPI cuando se complicó la negociación con la banca. Al comienzo de esta telenovela, la compañía cotizaba en 4,15 euros, con una valoración total de la opa de 619 millones. Tras las constantes intervenciones llega a 2,65 euros y con un valor de apenas 327 millones. Y hay unanimidad en los analistas que siguen en valor en que se puede seguir cayendo, incluso hasta los mínimos de 2022 en las que superó levemente los dos euros de cotización.

Lo que más se penaliza es la parálisis de la compañía, porque la entrada de los nuevos socios sigue sin cerrarse. A finales de julio, el Gobierno, a través de la SEPI, se comprometió a aportar 75 millones para desbloquear la negociación con la banca y allanar la entrada de Sidenor y los fondos vascos (las fundaciones BBK y Vital y Finkatuz). En febrero de este año, este grupo había cerrado la compra del 29% de Trilantic en Talgo por 153 millones de euros en un pago fijo y otros 31 millones en un variable. Era el mismo porcentaje que Moncloa negó a los húngaros y a los polacos por el empecinamiento de Óscar Puente de entregar la empresa a inversores españoles… que finalmente terminaron siendo liderados por José Antonio Jainaga, el dueño de Sidenor. Parecía que tras los problemas de liquidez de este último, la multa de Renfe y las dificultades de la deuda, la entrada definitiva de la SEPI –que se llevaba negociando meses– era el espaldarazo definitivo de la operación. Pero no fue así.

Por enésima vez, las cosas se torcieron. El diario ABC publicó esta semana que la intención de la SEPI es tener un representante en el consejo de administración de Talgo, síntoma inequívoco de que no quieren ser meros espectadores de la gestión de la compañía cuando se consolide el nuevo núcleo de control junto con Sidenor y los fondos vascos tutelados por el Gobierno del PNV. El Ministerio de Hacienda y Moncloa han visto que la situación no es boyante y quieren hacer valer su 8% (por su aportación en la próxima ampliación de capital), y que podría elevar por encima del 10% si convierte en acciones el préstamo participativo con el que también se han comprometido.

Escrutinio de Bruselas

Este nuevo giro de los acontecimientos ha generado cierta incomodidad en el resto de los futuros socios. El plan pasaba por mantener a la compañía ajena a la política y que la presencia del Ejecutivo central fuera solamente testimonial. Incluso los fondos vascos, que aportarán otros 75 millones –más el coste de comprar las acciones de Trilantic–, creen que esta decisión desequilibra el reparto de poderes. Ya conocen cómo se opera en Madrid en este tipo de situaciones. Primero entran con un porcentaje y al poco tiempo terminan exigiendo que se designe a un presidente afín. Exigencia que complicaría la gobernanza y que echaría más leña al fuego a un mercado que no confía en el desempeño futuro del fabricante ferroviario.

El Gobierno se enfrenta a otra amenaza más allá de explicar el repentino interés en participar en la compañía con un consejero: el escrutinio de Bruselas. Después del fin de las ayudas públicas a las empresas tras la pandemia, la Comisión Europea ha restringido las fórmulas con las que los Estados pueden seguir «dopando» a sus corporaciones nacionales. Son las discutidas «ayudas de Estado» que han generado gran controversia en el marco comunitario y que tienen decenas de procedimientos abiertos por países o empresas que se quejan de que algunas administraciones distorsionan la competencia con determinadas aportaciones de capital en situaciones concretas. De hecho, la Comisión Europea prohíbe expresamente dar ayudas a empresas en problemas sin una clara justificación.

En este sentido, esta opa hostil ha sabido que el tema preocupa en el Gobierno. En primer lugar, otras empresas del sector como CAF –en el caso de España– o Siemens o Alstom –en el ámbito europeo– pueden mirar con recelo la entrada estatal. El Estado comprará directamente el 8% de Talgo a través de una ampliación y aportará otros 35 millones en un préstamo participativo. Es una fórmula mixta entre los rescates en la pandemia y la entrada en empresas como Telefónica que –dicen las fuentes consultadas– deja muchos cabos sueltos. Si nos remitimos exclusivamente al ámbito del crédito, el Estado español recibió en 2020 el plácet de Bruselas para activar las ayudas de la Covid, autorización que podría ser necesaria para activar la entrada en el fabricante ferroviario. Tampoco ante una empresa en aparente riesgo de quiebra, como cuando se justificaron los rescates de la pandemia, sino que es solo una compañía con problemas para refinanciar su deuda. Algo que decenas de empresas en la UE hacen cada día sin ayuda estatal.

Ayudas de Estado

Y tampoco hablamos de una operación financiera como en el caso de Telefónica. En ella, la compra de acciones puede tener cierto sentido por las plusvalías que puede generar en Bolsa o los dividendos que ya ha cobrado el Estado tras su primer año en la teleco. Por otro lado, la operadora de telecomunicaciones tiene la etiqueta de ser una empresa estratégica, ya que mantiene una serie de contratos con el Ministerio de Defensa y es dueña de infraestructuras críticas como la red de fibra óptica que conecta toda España. En el caso de Talgo, las empresas estratégicas de su sector son Renfe y Adif, las dos públicas, pero no el fabricante. Podría serlo –aunque sería complejo justificarlo–, pero de momento no se le ha atribuido tal condición por parte del Gobierno.

En contra de Talgo y del Ejecutivo español también juega el historial de ofertas que ha recibido en los últimos dos años. Es fácil comprobar que existieron posibilidades reales de resolver la entrada de un nuevo socio con las propuestas privadas y todas ellas con mejores condiciones para el propio fabricante. Magyar puso sobre la mesa 619 millones por toda la compañía y Pesa más de 500, pero la única opción que sobrevivió fue el desembolso de dinero público con la única excusa de que era necesario un núcleo de control español… que ha terminado siendo un núcleo de control de la SEPI. Visto con el paso del tiempo, la sucesión de acontecimientos sugiere –o al menos permite sospechar– que el constante boicot de Moncloa a las alternativas que plantearon socios industriales potentes esté relacionado con que el Estado termine imponiendo un consejero y quizás el futuro equipo de gestión. Y esto podría generar serias dudas en Bruselas si un competidor del fabricante de trenes decidiera presentar una denuncia formal.

El argumento es muy sencillo. ¿Por qué aportar 75 millones de dinero público a Talgo si se ha negado a la conversión del crédito participativo que Duro Felguera –al borde de la quiebra– ha pedido a la SEPI? ¿No se podría dar también 75 millones a CAF, un competidor directo? Dicho de otra manera, ¿por qué no perdonar los 475 millones que se dieron a Air Europa en la pandemia? ¿O acaso no saltarían las alarmas también si Francia diera un montante similar a Alstom o Alemania hiciera lo mismo con Siemens?. Talgo tiene vocación de competir en Europa, no es solo un fabricante para España, y participa en licitaciones en todo el continente. Y a las puertas de un nuevo proceso licitador en diferentes países del Europa del Este sería anómalo que pudiesen presentarse gracias al salvavidas financiero que le ha dado el Estado español.

Riesgo de quiebra

Frente a todas estas dudas, el Gobierno podría tener cierto blindaje jurídico si declarase la compañía como empresa estratégica o se le atribuyera de alguna manera el riesgo de quiebra –como pasó en la pandemia–, pero para ejecutar cualquiera de las dos opciones tiene que activar una serie de mecanismos que por el momento no están en marcha. En el primero de los casos habría que remitirse a la ley de inversiones extranjeras o de seguridad nacional, aunque en este caso el Ejecutivo contradeciría sus propias palabras. Significa reconocer de facto que están ejecutando un rescate, cuando hace dos meses decían que solo participarían de la solución de una empresa en dificultades. Algo que cobra más sentido si consideramos su repentino interés por tener un consejero. En tanto, del lado financiero todo depende del éxito de la negociación con la banca.

Con todo, independientemente de los rescates financieros o las trabas que Bruselas pueda poner a la entrada del Gobierno en Talgo, el gran problema sigue sin solución. Riesgos de multas por retrasos, una cartera inabarcable de hasta 7.000 millones y una capacidad industrial menguante que ni Sidenor ni los fondos vascos van a poder desatascar sin la SEPI. Pero no con los 75 millones que ya ha comprometido el organismo público, sino por los millones que necesariamente tendrán que venir si no se consigue a medio plazo un socio industrial que pueda ayudar con la producción. Por ello Moncloa tiene que tomarse en serio lo de las ayudas de Estado: porque es probable que tenga que volver a salvar al fabricante en el futuro… tal vez más pronto de lo que esperan. Y quizás para entonces la empresa ya no pueda tolerar muchos meses de procesos burocráticos.