Inquietud en el Gobierno porque Francia se quede con la primera 'teleco' española

12 de marzo de 2024.- El Consejo de Ministros aprueba la fusión entre Orange y MásMóvil, el segundo y cuarto operador del mercado de telecomunicaciones español, exactamente dos años después de que iniciaran el periodo de negociaciones exclusivas. El Ejecutivo español -sin competencias reales, aunque siempre favorable a la operación- ratificaba las condiciones impuestas por Bruselas en cuanto a cesión de activos y consumaba la mayor integración del mercado español en una década con un valor total de 18.600 millones de euros. Para seducir a Moncloa, la nueva compañía se comprometió además a un “ambicioso plan de inversión a medio plazo en redes” por un total de 4.000 millones. Era el fin a un proceso traumático en el que las partes consiguieron el sí de la Comisión Europea casi por extenuación y en medio de un entorno altamente hostil.

26 de marzo de 2024.- MasOrange nace oficialmente. Orange (propiedad de Orange Francia y con el Estado francés como accionista mayoritario) firmaba con MásMóvil (en manos de los fondos KKR, Cinven y Providence) la creación de la compañía líder del mercado en cuanto a número de clientes. Con 30 millones de líneas móviles, 7,3 millones de banda ancha y 2,2 millones de abonados de televisión, superaba por primera vez el histórico liderazgo de casi cien años de Telefónica. Pese a que el incumbente lograba mantenerse en el liderato de los ingresos -10.000 frente a los 7.000 de la nueva joint venture-, se certificaba la gran revolución del mercado español de las telecomunicaciones, que por primera vez tenía dos gigantes compitiendo con armas similares con el objetivo empresarial -que no gubernamental- de acabar con el bajo coste.

La propiedad de la nueva MasOrange se dividió al 50% entre sus dos dueños aunque con grandes asimetrías en la designación del equipo directivo. El CEO pasó a ser el ex consejero delegado de MásMóvil, Meinrad Spenger; y el responsable de Orange España, Ludovic Pech, se quedó como director financiero. En el mercado había cierta coincidencia en que la igualdad en el capital se vería reflejada en la gestión, pero a las pocas semanas se confirmó que los principales puestos directivos serían heredados por cercanos a Spenger. ¿Qué pasó? ¿Por qué el que era, aparentemente, el pez pequeño se comía al más grande? Nunca hubo una respuesta oficial, pero hay quien dice que una de las condiciones impuestas por el Gobierno para autorizar la operación era precisamente que no hubiese rastro de directivos franceses en altos cargos de la operadora. Por eso de la soberanía estratégica que tanto gusta en Moncloa.

La SEPI y Telefónica

20 de mayo de 2024.- Y hablando de soberanía estratégica. Dos meses después de autorizar la fusión el Gobierno culminaba su entrada en Telefónica con un 10% del capital. Una operación que ya se había anunciado a finales del año anterior cuando la joint venture jugaba sus últimas cartas en Bruselas. Para entonces la Sociedad Estatal de Participaciones Industriales (SEPI) ya tenía un consejero, Carlos Ocaña, y nueve meses después propondría la designación de Marc Murtra como nuevo presidente. Con ello, el Gobierno quería aportar una mayor estabilidad accionarial a la compañía “para la consecución de sus objetivos y la protección de sus capacidades estratégicas”. Aunque en la práctica se convertía en el primer accionista de la empresa de telecomunicaciones de bandera española. Y lo hacía, coincidencia, con un porcentaje similar al que el Estado francés tiene directamente en Orange: un 13,4%.

Volviendo a MasOrange y para entender el complejo equilibrio de fuerzas y la designación de Spenger como consejero delegado, conviene recordar la forma en la que se gestó la joint venture en la que desde su nacimiento se estableció una valoración contraria al tamaño de las dos empresas. Orange España se valoró en 7.800 millones y MásMóvil en 10.900, asumiendo que esta última tenía por entonces una deuda superior a los 6.000 millones. Para corregir este desequilibrio las partes pactaron un dividendo asimétrico tras pedir un préstamo a la banca, repartiendo 6.600 millones: 4.400 para los franceses y 1.660 para Cinven, KKR, Providence y socios minoritarios, entre los que se encuentran algunos directivos y asesores de la operadora.

La operación tenía además otra cláusula clave. Orange tendría la opción exclusiva de tomar el control de la joint venture dando una ventana de salida a los fondos. En un principio esta ventana se estableció a partir de tres años de que se cerrara la integración, pero luego se redujo a dos años. A los franceses solo les bastaría con comprar un 1% más para asumir la gestión en solitario. También se estableció la posibilidad de salir a bolsa si las partes no acordaban amistosamente un precio ni un porcentaje de compra. La única condición era que se redujera el ratio de deuda de MasOrange por debajo de 3,5 veces ebitda. Fuertemente lastrada tras la integración y con más de 12.000 millones de pasivo, se buscaba reforzar la disciplina financiera de cara a una futura venta.

Dueños de MasOrange

Una declaración de intenciones de las dos partes. Orange -operador industrial- quiere estar en España a largo plazo; y los fondos quieren marcharse cuando se cumpla su ciclo de inversión, que suele estar en torno a los cinco años. En realidad, una venta en dos plazos para evitar un mayor impacto financiero para los franceses; y brindar aún más rentabilidad a los fondos que compraron MásMóvil en poco más de 2.000 millones en 2020. Desde que se firmara la integración ninguna de las partes ha ocultado su interés en activar esta cláusula. Incluso en Francia han confirmado que los 4.400 millones del dividendo asimétrico están guardados en un cajón a la espera de empezar las negociaciones por el 50% de MasOrange y los propios fondos han filtrado a la prensa su interés de ejecutar la salida a bolsa.

En este contexto, los gestores de MasOrange ha acelerado dos operaciones para reducir la ratio de endeudamiento por debajo de 3,5 veces, incluso podría situarse en 2,75, dejando vía libre a la salida de los fondos. El equipo liderado por Meinrad Spenger cerró en mayo de este año una refinanciación de 11.000 millones:  6.250 para mejorar su préstamo actual y 4.750 para sufragar la infraestructura de su FiberCo que montaron con Vodafone para monetizar su red de fibra. Y en agosto logró vender al fondo GIC el 25% de esta última compañía. Una operación financiera en la que se ha trasladado parte de la deuda de la joint venture a la nueva sociedad, con lo que formalmente se cumple con los requisitos. El endeudamiento cambia de manos, ya que ha reducido en 3.200 millones su apalancamiento, pero ha pasado a ser dueña del 58% de la una empresa que nace con 5.000 millones de deuda.

Del mismo modo, el pacto firmado dice que seis meses antes de que se active la salida a bolsa, alguna de las dos partes puede manifestar su intención de empezar con el proceso. Este plazo empieza precisamente este 26 de septiembre -y por lo que han deslizado en privado- parece que los fondos tienen prisa. Quieren maximizar su inversión y esto pasa por sacar el máximo rendimiento posible. En el mercado existe consenso en que MasOrange estaría valorada entre 10.000 y 12.000 millones, lo que obligaría a los franceses a dejarse al menos 5.000 si quieren cerrar el capital. En Orange quieren a toda costa evitar la salida a bolsa, porque saben que si se cuelan nuevos inversores podrían verse expuestos a innecesarias luchas por la gestión. Pero KKR, Cinven y Providence no venderán barato. Y eso lo saben en Francia. La negociación lleva varios meses en marcha. Y una de las pocas certezas es que volvería un equipo de gestión íntegramente compuesto por directivos franceses.

Opciones de La Moncloa

Una operación que es mirada con recelo en Moncloa ya que no es plato de buen gusto que el Estado francés sea indirectamente el dueño de la principal operadora española de telecomunicaciones. Una posibilidad cierta y que podría concretarse a lo largo de 2026, justo en momentos de extrema tensión política, con varias elecciones en el horizonte y en las que el Ejecutivo no puede perder la guerra del relato. El presidente del Gobierno, Pedro Sánchez, ha enarbolado la bandera de la defensa de los sectores estratégicos para intervenir en operaciones como Indra, Talgo, la opa del BBVA y Sabadell o la propia Telefónica. Por tanto, el hecho de que la empresa con más clientes esté en manos de un Gobierno extranjero, aunque sea de la Unión Europea, desmonta uno de los pilares de su gestión económica. Y más en el terreno de Telefónica, donde se ha dejado 2.300 millones de euros para ser el principal accionista.

El Gobierno entró en Telefónica, entre otras cosas, para asegurarse que la mayor operadora de España estuviera en manos españolas. Y que a partir de ahí, sea relevante en Europa y clave para la autonomía estratégica del país y del continente. Por ello, la inminente vuelta de Orange a España ha generado una gran inquietud. En este contexto, se ha mandatado al Ministerio de Transformación Digital para que analice opciones y formas en las que Moncloa pueda intervenir en la operación o plantear exigencias que garanticen la “españolidad” de MasOrange. No es fácil, pero ya se sabe que cuando hay que intervenir en movimientos corporativos, el Ejecutivo no conoce límites y siempre encuentra algún resquicio para que sus intereses salgan adelante.

Por el contrario, otras voces dentro del Gobierno lo apuestan todo a la hoja de ruta de crecimiento de Telefónica. La compañía presentará el 4 de noviembre su nuevo plan estratégico con el foco en el crecimiento con ‘riesgos controlados’, como ha dicho Murtra en varias ocasiones. Con disciplina financiera, sí, pero también buscando ser protagonista de fusiones, primero dentro de España y luego en sus mercados clave dentro de Europa como Alemania o Reino Unido. Dentro del Ejecutivo hay quien cree que los movimientos de MasOrange deberían acelerar estos planes y la compra de algún activo dentro de nuestras fronteras que le haga volver a ser el líder por clientes y por delante de la joint venture. Y es aquí donde todas las quinielas apuntan a Vodafone, el actual tercer operador, aunque con Digi cada vez más cerca. Es una operación que tiene sentido financiero, pero con grandes trabas regulatorias. Aunque el ministerio de Óscar López promete facilitar el movimiento.

El efecto DIGI

La otra opción es que Telefónica compre Digi, la operadora rumana de bajo coste que lleva cinco años ganando más clientes que nadie, pero bajando los precios hasta hacer un roto a las grandes ‘telecos’. No obstante, en Moncloa prefieren que ésta siga existiendo en solitario. Su estrategia de llevar la fibra y la telefonía a todos, incluso a las personas de menores recursos, seduce al Ejecutivo, que considera que es clave tener un actor en el mercado que pueda generar una masa de usuarios por debajo de lo que tienen la propia Telefónica, MasOrange o Vodafone. Por ello, en principio la entrada de la compañía rumana en el puzzle de las futuras fusiones no es algo que vean con buenos ojos en el oficialismo, pese a que podría ser la solución más rápida para racionalizar el mercado.

Con todo, la preocupación es real. Y parece que la vuelta de los gestores de Orange Francia será más rápida que el tiempo que Telefónica necesite para crecer en España a base de fusiones. El fantasma de los dos años de gestiones de MasOrange en Bruselas es demasiado alargado y habrá que hacer mucha pedagogía para convencer a la Comisión Europea. En este contexto, en Moncloa no quieren quedarse descolgados de las operaciones que pueden cambiar el panorama de las telecomunicaciones en España de los próximos años. Quieren asegurarse de que el control del mercado esté en manos españolas. Por ello, están alerta ante lo que pueda venir. Analizando opciones y escenarios, aunque esto no necesariamente sea sinónimo de que busquen las mismas soluciones que el sector. Y es que las prioridades del Gobierno -casi- siempre son otras.