El riesgo de la fragmentación

Fragmentación. Ya sea la política, que por desgracia ha contagiado a casi todas las democracias liberales. O la económica. Y es esta última la que preocupa al Banco Central Europeo. La retirada de sus estímulos para contener la vertiginosa escalada de los precios puede abrir de nuevo la brecha entre los países del núcleo duro, los más rigurosos fiscalmente, y los de la periferia, los más laxos y consentidos desde que la pandemia ha supuesto la suspensión excepcional de las reglas fiscales de la unión económica y monetaria, con Italia, España y Grecia a la cabeza. ¿Estamos abocados a revivir la enorme disparidad en los tipos de interés que se produjo entre unos y otros? La marcha atrás en la convergencia monetaria, ¿puede volver a poner al euro al borde de la ruptura? Mario Draghi lo evitó con su whatever it takes que se concretó en intervenir en los mercados con compras masivas de bonos y otros activos financieros y en rebajar los tipos de interés a tasas negativas. Su sucesora al frente del BCE, Christine Lagarde, ha seguido su ejemplo para combatir los efectos de la pandemia sobre las 19 economías del euro. Pero esta sería la primera vez que la autoridad monetaria se plantea subir los tipos de interés desde que los hiciera en dos ocasiones Jean Claude Trichet en 2011 y truncara la recuperación de tal forma que la recesión se prolongó tres años más. Un desgraciado antecedente que ha dejado sus secuelas.

Lo que es cierto es que frente a los peores momentos de la crisis de la deuda vividos hace más de una década la eurozona ha conseguido reforzar la arquitectura en torno al euro con varios mecanismos de financiación de emergencia. Y sobre todo ha dado un paso de gigante en la unión fiscal y económica con el acuerdo para dotar con 800.000 millones de euros un plan de recuperación destinado a combatir los efectos de la pandemia y cuya financiación ha sido en parte sufragada con la emisión conjunta de deuda pública. Un sucedáneo de los eurobonos, una figura impensable hasta hace nada y que incluso en los peores momentos de la anterior crisis financiera, con la unión monetaria a punto de saltar por los aires, fue radicalmente rechazada por los países acreedores.

Los pasos dados hacia la unión monetaria y fiscal no deberían ser en balde. Estamos mejor dotados si se intensifica la volatilidad de los mercados financieros a medida que se vayan concretando las medidas restrictivas anunciadas por los bancos centrales. Pero el dilema que se le plantea al BCE no es nada sencillo. Elegir entre hacer algo la vista gorda a la subida de los precios para no entorpecer la recuperación o arriesgarse a perder credibilidad si sigue alejándose de su mandato de situarla en el entorno del 2%. Y cada vez está más lejos. En la zona euro, los precios subieron al 5,1%, en enero la tasa más elevada desde la creación del euro cuando empezó la serie histórica. En España se situaron en el 6%. Por no hablar 7,5%, al que se situaron el pasado mes en Estados Unidos, el nivel más alto desde 1982, con Ronald Reagan recién llegado a la presidencia. Una escalada que puede provocar que el Partido Demócrata pierda su mayoría en el Congreso estadounidense en las próximas elecciones. Un serio revés para el presidente Joe Biden, cuya popularidad está bajo mínimos,  

La rapidez a la que la inflación ha dejado de ser un fenómeno transitorio para convertirse en la mayor amenaza a la recuperación ha disparado todas las alarmas. Las voces más ortodoxas, lideradas por Alemania, Holanda y Austria, resurgen con fuerza tras un largo periodo de letargo en el que la preocupación de la autoridad monetaria ha sido evitar todo lo contrario: la deflación. Son los partidarios de retirar los estímulos y subir los tipos de interés cuanto antes para frenar la escalada de precios. Quienes por el contrario creen que hay que aceptar una inflación más alta para mantener la convergencia entre las economías de la eurozona apuestan por una retirada gradual, pueden poner en riesgo la credibilidad del Banco Central Europeo y por tanto la confianza en el euro a largo plazo. Son las dos almas que coexisten hoy en el consejo del banco central.

La visión más rigurosa de los alemanes cobre el estricto y acotado mandato del BCE parecía estar superada por las dos últimas crisis, pero la preocupante evolución de la inflación y la incapacidad de las autoridades monetarias para contenerla les vuelve a dar voz. Para ellos el BCE ha fracasado en el cumplimiento de su mandato. Hay quien dice que el BCE se ha politizado y que al poner por delante la defensa de la unión monetaria está poniendo en juego su independencia, que es el principal activo de cualquier banco central. El valor del euro depende de la estabilidad de los precios y esta se consigue estando al margen de la influencia política.

Los más críticos con la política ultra laxa del BCE avisan de que la frontera entre política monetaria y fiscal se ha desdibujado. Al comprar toda la deuda emitida por los Gobiernos con el fin de prevenir la temida fragmentación se ha quitado el incentivo del rigor fiscal y de hecho la deuda pública de la mayoría se ha disparado en estos tres años. Los países acreedores se preguntan si estos países aspiran a contar con este salvavidas para siempre. Hasta 2021 la presunta politización del ECB podía no ser una amenaza, pero la imparable subida de la inflación puede obligarle a recuperar la ortodoxia. En el último consejo de la autoridad monetaria, Lagarde dio cuartelillo a los halcones, pero nadie duda de que la gran preocupación de la francesa sigue siendo cómo mantener la unión intacta a medida que se retiran los estímulos.

El control de los precios, olvidado durante tanto tiempo, vuelve a ser el tema principal de la agenda económica de las economías avanzadas. La retirada de todo el dopaje monetario es tan compleja y delicada de manejar, sobre todo teniendo en cuenta que aún hay pacientes no rehabilitados, que en su última edición el semanario The Economist consideraba incluso el riesgo de que se produzca un nuevo crash bursátil. No hay descanso.