El contagio fiscal de la crisis energética

Es probable que el daño ya esté hecho y que la tregua entre Estados Unidos e Irán llegue demasiado tarde. Demasiado tarde para contener la inflación, demasiado tarde para evitar una nueva subida de los tipos de interés con la que los bancos centrales tratarán de frenar el aumento de los precios y demasiado tarde, en definitiva, para impedir un enfriamiento de la economía mundial. Y la fragilidad del alto el fuego no ayuda. La decisión unilateral de Israel de excluir al Líbano del acuerdo para intensificar los ataques en el sur del país vecino y el exiguo restablecimiento del tráfico de cargueros de crudo por el estrecho de Ormuz controlado por Teherán —por donde transita entre el 20% del petróleo y el 25% del gas que consume el mundo— difícilmente permitirán recuperar la estabilidad. 

Que el mantenimiento de esa paz dependa del temerario e hiperbólico Donald Trump, del ultrabelicista Benjamín Netanyahu y del criminal régimen de los ayatolás, tampoco ayuda. De modo que la caída de los precios del crudo y del gas en los últimos días puede no ser más que una corrección puntual. La inflación amenaza con prolongarse y los mercados ajustan sus expectativas. Ya se está viendo en la deuda soberana: las rentabilidades a largo plazo han repuntado en casi todas las economías avanzadas, anticipando un encarecimiento de la financiación pública. Lo que parecía un simple shock energético amenaza ahora con convertirse en un problema fiscal de primer orden. 

Cinco semanas de subidas continuadas de la energía son probablemente suficientes para que el encarecimiento del petróleo y del gas empiece a filtrarse al resto de la economía. Los bancos centrales distinguen entre el impacto inicial sobre combustibles y electricidad y los llamados efectos de segunda ronda: cuando el aumento de los costes energéticos termina trasladándose a la alimentación, el transporte, los bienes industriales y los salarios. Y varios organismos empiezan ya a advertir de que ese proceso puede estar en marcha. El Banco de España señala además que el encarecimiento del gas y del petróleo ya está presionando al alza los precios de la electricidad, de los fertilizantes y de los alimentos. En el peor escenario, si los mercados energéticos no recuperan la normalidad, el supervisor advierte de que el IPC podría acercarse al 6% a final de año. 

El Banco Central Europeo también ha advertido de que unos precios de la energía persistentemente elevados pueden acabar trasladándose a una inflación más generalizada a través de los salarios y de las expectativas de precios. Su vicepresidente, Luis de Guindos, ha insistido en que, si empresas y sindicatos dejan de ver este shock como algo transitorio y suben los salarios, los efectos de segunda ronda podrían obligar de nuevo a endurecer la política monetaria. De hecho, ya empiezan a aparecer señales de contagio. La inflación en España subió al 3,3% en marzo, el nivel más alto desde 2024, impulsada inicialmente por la energía, pero con presiones crecientes también sobre alimentos, transporte y otros bienes. 

El problema es que España afronta este cambio de ciclo en un contexto de deterioro de las perspectivas económicas, con una deuda pública todavía muy abultada. El Gobierno ha desperdiciado el viento de cola de los últimos años —marcados por el fuerte crecimiento, ingresos fiscales récord y la llegada de fondos europeos extraordinarios— para reducir este desequilibrio. Antes de la crisis financiera de 2008, la deuda apenas superaba el 35% del PIB. En lo peor de la Gran Recesión llegó al 104%, pero desde entonces apenas se ha conseguido bajar del 100%. A cierre de 2025 se situaba en el 100,8% del PIB, lo que equivale a casi 1,7 billones de euros. Una prueba de hasta qué punto España no ha sabido capitalizar el buen momento económico.

«Las presiones sobre el gasto público pueden agudizarse por estar las partidas más importantes indexadas a la inflación»

Los últimos años consecutivos de recaudación fiscal récord —los ingresos han crecido un 48% desde 2019— podrían haber servido para reducir más deprisa la deuda y reconstruir margen fiscal para afrontar una crisis como la que se avecina. Pero el gasto también ha crecido con fuerza, un 45% en ese mismo periodo. Y ahora, con una deuda todavía muy elevada, cualquier repunte de los tipos de interés puede elevar el coste del servicio de la deuda, que en 2025 se situó en 42.000 millones, en algunos miles de millones y reducir así el margen presupuestario para afrontar las consecuencias de la crisis. 

Las presiones sobre el gasto público pueden agudizarse por estar las partidas más importantes indexadas a la inflación. Si el IPC sube, aumentarán automáticamente las pensiones y también crecerá la presión para elevar los salarios públicos. Eso significa más gasto estructural, más déficit y más deuda en un momento en el que financiarse vuelve a encarecerse. 

Los mercados de deuda ya han empezado a descontar el riesgo de una inflación más persistente y de unos tipos de interés más altos durante más tiempo. Desde el estallido de la guerra, las rentabilidades de los bonos soberanos a diez años han repuntado con fuerza en toda Europa, encareciendo la financiación de los Estados. En Alemania, el bund ha pasado de en torno al 2,65% al 3,05%; en España, el bono a diez años ha subido desde el 3,06% previo al conflicto hasta el 3,69%; en Italia, el rendimiento de su deuda a diez años ha llegado a superar el 4%, casi 80 puntos básicos más que a comienzos de marzo; y en Francia se mueve en torno al 3,6%, en máximos de varios años.

La consecuencia es evidente: refinanciar la enorme deuda acumulada durante la última década se encarece. Es el contagio fiscal de la crisis energética que afectará a la gran mayoría de economías avanzadas, pero especialmente a aquellas que, como España, no han aprovechado la bonanza económica para corregir sus grandes desequilibrios. Veremos cómo afronta este desafío el Gobierno de Sánchez y si sus efectos le pasarán factura antes de las elecciones generales previstas para mediados de 2027. ¿Es el principio del fin del milagro económico español?