Roubini afirma que «la madre de todas las crisis de la deuda estanflacionarias» es inevitable

En septiembre de 2006, durante un seminario del Fondo Monetario Internacional, un poco conocido profesor de la Universidad de Nueva York llamado Nouriel Roubini anunció que el país se encaminaba hacia «la peor crisis inmobiliaria de las últimas décadas».

El público acogió la noticia con incredulidad. Desde 2002, Estados Unidos venía encadenando crecimientos del 3% ejercicio tras ejercicio y la bolsa se había revalorizado el 60%. El Nobel Robert Lucas había proclamado que «el problema central de la prevención de la depresión está resuelto» y Alan Greenspan acababa de dejar la Reserva Federal en medio de una estruendosa ovación. El horizonte aparecía despejado y la mar, en calma.

¿Qué podía salir mal?

Roubini argumentó que la sostenida revalorización de la vivienda había inducido a muchos propietarios a solicitar una segunda hipoteca, «usando sus casas como si fueran cajeros automáticos». Habían gastado lo que no tenían y se les había formado una bola de deuda que ahora eran incapaces de tragar. Si a ello se añadían las subidas simultáneas del petróleo y los tipos de interés, la recesión parecía inevitable. «Va a ser doloroso», dijo, «aunque no espero una Gran Depresión o algo parecido».

Se quedó corto, como sabemos.

Deuda inusitada

Ahora el guion se repite.

En un artículo titulado «El colapso inevitable», Roubini enumera una batería de señales que guardan una inquietante similitud con las que detectó en aquel cielo limpio de 2006. Para empezar, la deuda. «Los números son inusitados», escribe. En relación con el PIB y a escala global, hemos pasado del 200% de 1999 al 350% en 2021. «La ratio es del 420% en las economías desarrolladas y del 330% en China».

En Estados Unidos supera el nivel posterior a la Segunda Guerra Mundial.

Este apalancamiento es consecuencia de una doble irresponsabilidad. Por un lado, los bancos centrales han mantenido el coste de los préstamos «próximo al 0% o incluso negativo». Por otro, los Gobiernos de centroderecha se han dedicado a bajar los impuestos sin atreverse a recortar al mismo tiempo el gasto, mientras los de centroizquierda impulsaban ambiciosos programas sociales sin dotarlos de medios suficientes.

El amanecer de los muertos vivientes

Igual que en vísperas de la Gran Recesión, hogares, empresas, bancos y hasta países enteros han acumulado pasivos que únicamente resultaban manejables con un precio del dinero artificialmente bajo.

«Eran zombis insolventes», dice Roubini. Ahora, la inflación ha obligado a subir los tipos y, como en el Amanecer de los muertos vivientes, están saliendo a la luz, tambaleantes y sedientos de liquidez, pero no hay mucho que echarles. Los Gobiernos se han quedado sin munición fiscal y los bancos centrales están ocupados achicando balances.

Nos enfrentamos a una combinación de «los peores aspectos de los choques de los 70» y «los peores de la recesión [de 2008]».

El encarecimiento del crédito y de la cesta de la compra están socavando la solvencia de familias y compañías. Muchas de ellas dejarán inevitablemente de pagar y la morosidad no tardará en contaminar el sistema financiero. «La madre de todas las crisis de la deuda estanflacionarias», concluye Roubini, «puede posponerse, no evitarse».

Una preocupación discutible

William H. Buiter no está de acuerdo.

Este antiguo economista jefe de Citibank reconoce que el apalancamiento de los sectores público y privado se encuentra en máximos históricos. Pero también el tipo de interés real está «en mínimos de 800 años», y muy por debajo en cualquier caso de 2008. El consenso lo sitúa en el 0,5%, una cota «confortablemente inferior» al crecimiento real, lo que significa que generamos riqueza suficiente para atender el servicio de la deuda.

«Las preocupaciones sobre su sostenibilidad son discutibles», dice.

Balas en la recámara

Además, muchos de los factores que impulsan los precios se van agotando.

El petróleo cae, los cuellos de botella en la cadena logística se diluyen y China desmantela su estrategia de covid cero. Queda la guerra de Ucrania, pero «acabará tarde o temprano» y, cuando ello suceda, «el levantamiento de las sanciones occidentales provocará un choque deflacionario».

En cuanto al contagio financiero, los bancos están hoy en mucha mejor forma que en 2007.

Finalmente, no es verdad que los Gobiernos estén inermes para contener el apocalipsis zombi. Guardan algunas balas en la recámara. Por ejemplo, como las familias pobres gastan una proporción mayor de sus ingresos adicionales que las ricas, bajarles los impuestos a los primeros y subírselos a los segundos impulsaría la demanda agregada.

En suma, «casi todo es posible», dice Buiter, «pero no todo es probable. Y yo, por mi parte, no anticipo el desastre financiero y macroeconómico mundial del que habla Roubini».

Un historial mejorable

En aquel seminario de 2006, a Roubini le dio la réplica Anirvan Banerji, del Centro de Investigación sobre el Ciclo Económico de Nueva York.

Banerji aplaudió el valor con que su colega desafiaba el «complaciente consenso» imperante en la profesión, pero se mostró muy crítico con lo que llamó «la predicción por analogía». Roubini había afirmado que la situación era similar a la de la burbuja de las puntocom de 2000, solo que en lugar de un montón de productos tecnológicos sin vender, esta vez iba a haber un gigantesco parque de pisos vacíos. Pero la realidad económica es tan rica y variada, que podían establecerse paralelismos igualmente convincentes con crisis mucho más suaves, como las desaceleraciones de mediados de los 90.

Proceder mediante analogías es tentador, alertó Banerji, «pero no es fácil elegir la comparación adecuada».

Hoy sabemos, por desgracia, que su optimismo estaba injustificado. ¿Sucederá lo mismo con Buiter? Carecemos de los registros de pronósticos de uno y otro, pero el de Roubini sí lo tenemos. Vaticinó recesiones «para 2004, 2005, 2006 y 2007», escribe Eric Tyson. «Se equivocó cuatro ejercicios seguidos», antes de lograr que se consumaran sus catastróficos augurios en 2008.

Igual que un reloj roto da la hora exacta dos veces cada día.